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（和讯财经原创）投资趋势
（和讯财经原创）与第二季度的均价896.11 美元/盎司相比，第三季度伦敦金下午定盘价的均价下降至870.88 美元/盎司。第三季度金价的波动率大幅上升，年化22 日滚动波动率增至39%，而第二季度末只有23%，第四季度初期这个数值仍然继续上升。但是我们必须正确看待这次波动率上升：由于第三季度发生了金融历史上一次大的危机，造成了对世界金融市场的恐惧和混乱，引起了全球价格的大幅震荡。金价相对于其他大部分商品和世界主要股票市场指数来说波动率还是比较小的。
（和讯财经原创）
市场趋势
（和讯财经原创）第三季度对投资者影响最大的就是金融危机。像房地美、房利美和AIG 这样的大型金融机构接连宣布在目前的信贷市场上无法持续经营。银行股崩溃、股票市场下跌、信贷价差扩大，投资者趋向于传统的避险资产比如政府债券和黄金。因为黄金没有交易违约风险，在现在的市场环境下是一种非常有吸引力的资产。黄金ETF 基金SPDR Gold Shares 自从2004年发起成立以来，第三季度录得有史以来最大的资金流入。同时全球的金条交易商取得了史无前例的金币和小金棒的销售业绩。
（和讯财经原创）关键指标
（和讯财经原创）金融危机导致的信贷市场紧缩、股市崩盘、房屋赎回增加以及大量失业使得全球某些区域陷入衰退。目前的问题是这次衰退会持续多长时间、程度有多深、谁会损失最大，这些将会很大程度上取决于救市计划的影响程度，以及消费者和金融市场对进一步措施的反应。
（和讯财经原创）黄金市场趋势
（和讯财经原创）根据世界黄金协会孟买分支机构的报告和印度进口的初步数据，显示第三季度印度黄金需求强劲复苏，零售广泛出现短缺。另外，CBGAⅡ的签约国今年的售金总量是CBGA 1999年9 月开始以来的最少的一年。世界黄金协会初步估计售金总量为357.2 吨，去年为475.8吨。
（和讯财经原创）关键数据
（和讯财经原创）关键数据表为你们提供了以下数据的简要总结：黄金回报，供需数据，黄金价格波动，以及黄金、白银、商品、股票和债券的相关性矩阵。
（和讯财经原创）投资趋势
（和讯财经原创）价格走势
（和讯财经原创）与第二季度的均价896.11 美元/盎司相比，第三季度伦敦金下午定盘价均价下降至870.88 美元/盎司。在美国财政部和美联储公布了对两房的联合拯救计划之后，7 月15 日黄金达到季度最高价986 美元/盎司，但是此后一路下跌至9 月11 日的740.75 美元/盎司。但是下跌只是短期的，本季度末，金价又反弹至884.50 美元/盎司。
（和讯财经原创）图1：伦敦金下午定盘价
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黄金价格的波动率也随之增加。至本季度末，年化的22 日滚动波动率增至39%，而第二季度末只有23%，第四季度初期这个数值仍然继续上升。仅在10 月10 日一日，金价波动范围就超过了100 美元/盎司。但是我们必须正确看待这次波动率上升：由于第三季度发生了金融历史上一次大的危机，造成了对世界金融市场的恐惧和混乱，引起了全球价格的大幅震荡。
（和讯财经原创）黄金和其他商品相比，甚至其他贵金属的波动性仍然较低。在第三季度末，白银、铂金和原油的22 日滚动波动率分别飙升至82%、75%和63%，相比之下黄金只有39%。与世界主要股票指数相比，金价波动仍然较低，至第三季度末，S&P500 和DJI 指数的价格波动率分别上升至53%和46%。在第四季度初，DJI 指数出现第一次单日振幅1000 点的情况。
（和讯财经原创）图2：黄金价格和S&P500 指数的22 日滚动波动率
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商品价格波动率汇总
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ETF 基金
（和讯财经原创）自从SPDR Gold Shares2004 年在纽约证交所上市以来，黄金ETF 基金本季度录得有史以来最大的资金流入。投资者通过该渠道共购得145 吨的黄金（其中大部分是在9 月份购入的），以月度均价来计算的话，共价值28 亿美元，据世界黄金协会观测，ETF 基金的黄金总持有量达到1093 吨。SPDR Gold Shares 仍然是最大头，其第三季度黄金持仓增加了111 吨，至755 吨。第四季度初投资者继续投资GLD，季初前两周又购买了25 吨黄金，使得该ETF的黄金持有量增至770.64 吨，这比日本央行黄金持有量还要多。在当前市场动荡的情况下，SPDR Gold Shares100%以黄金为标的的特性对投资者来说，有其特殊的吸引力。
（和讯财经原创）图3：黄金ETF 的黄金持有量（吨）
（和讯财经原创）
黄金期权
（和讯财经原创）第三季度，黄金期权交易也非常活跃。伴随着7 月15 日金价达到顶峰，看涨期权的需求达到163,791 手，而看跌期权则要少得多，只有26,419 手。平价的看涨期权和看跌期权的隐含波动率分别为30%和27.3%。随着7 月下旬金价的回落，看涨和看跌期权的交易数量也随之下降。8 月初伴随着美元的大幅升值，看涨和看跌期权的交易量均达到新的高峰，看涨期权交易量为180,840 手，看跌期权交易量则为41,022 手。此后信贷危机暂时减缓，美元持续升值，至9 月中旬金价下跌至低点，看涨和看跌期权的成交量也随之减少，隐含波动率也降低。然而，9 月8 日那一周爆出雷曼兄弟和AIG 双双陷入困境，随着雷曼在9 月15 日提交破产申请，期权交易量及其隐含波动率达到顶峰。看涨期权和看跌期权交易量分别达到229,919 手和65,127 手，隐含波动率调升至45%。
（和讯财经原创）黄金期货
（和讯财经原创）全球各大期货交易都有黄金期货交易，其中最大的是NYMEX 的分所COMEX（纽约商品交易所）。代表投资者情绪的非商业持仓（也称基金持仓）和非大户持仓在7 月和8 月持续下降。基金净多从第二季度末的22.7 万减少至10.8 万，多头持仓减少，空头持仓增加。
（和讯财经原创）然而，投资者的投资兴趣9 月得到恢复，主要是由于次贷危机进一步加深，三季度末净多头寸为1400 万盎司。同样的，TOCOM（东京工业品交易所）是另一个黄金期货的交易中心，非商业净头寸也可以作为日本市场上投机活动的一个广泛指标。根据GFMS 的数据，与COMEX 类似，7 月和8 月TOCOM 的投资者大规模结清头寸。
（和讯财经原创）图4：COMEX 基金净多和非大户持仓
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场外交易
（和讯财经原创）根据GFMS 的数据，由于违约风险的增加，第三季度场外交易市场较为疲弱。和期货市场上的情况一样，投机活动显著减少，而卖方的供给量在增加。GFMS 把这归结于美元重新走强和整个商品市场的大卖盘的共同作用。场外交易参与者称大量的卖盘是技术因素驱动的（例如跌破关键点位200 日均线），而不是对黄金基本面的看法改变引起的。GFMS 称结清头寸的第二波在9 月份，这次是对冲基金的卖盘，因为面对追加保证金和投资者赎回的压力他们需要筹集现金。第三季度的另一个特征是市场上的机构投资者从非指定标的账户转为固定以黄金为标的账户。
（和讯财经原创）金条和金币
（和讯财经原创）金条和金币的数据要11 月中旬才能拿得到，然而，如果目前已经获得的消息无误的话，其需求将会大量增加。现在已经有大量的报告显示金币和小金条的需求大幅增加，由于货源非常紧缺导致溢价很高。美国股市大跌之后，美国布法罗1 盎司金币甚至脱销，英国、德国和澳洲的金币经销商也报告说第三季度的需求大幅增加。我们的投资网站和在线购金指南（http://www.invest.gold.org/sites/en/where_to_invest/directory）列出了全球金币和金条经销商，在三季度其点击率也大幅飙升，比第二季度上升了30%。
（和讯财经原创）市场和经济影响
（和讯财经原创）第三季度对投资者的黄金投资影响最大的是金融危机，大型金融机构比如房地美、房利美、美林、雷曼兄弟、AIG 和华盛顿互惠银行接连宣布在目前的信贷状况下无法持续经营（由于彼此财务报告的不信任，全球大型银行纷纷停止彼此间的借贷），要么被政府接管，要么被其他经营状况较好的金融机构收购。由于对彼此的资产负债状况互不信任，世界上最大的几家银行暂停了相互借贷。欧洲也不可幸免，不久就宣布了其银行业也存在问题，其中问题最大的是苏格兰皇家银行，该行曾经是世界第五大银行，现在已基本国有。
（和讯财经原创）图5：美国银行和保险股走势
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图6：10 年期AAA 级债券息差
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图7：商品指数
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图8：美元贸易加权指数和黄金价格
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全球股票市场暴跌，信贷价差扩大，投资者纷纷传统的避险资产，比如政府债券和黄金，投资者在这样的市场环境下争相购买黄金则不足为奇。黄金的特性是它不是任何其他人的负债，所以没有违约风险，这目前极端金融形势下非常有吸引力的。正如银行间互不信任一样，大家对银行也越来越不信任。这导致购买金币、金条以及全部以黄金为标的的黄金ETF（如SPDR gold Shares）的投资者大幅增加。
（和讯财经原创）然而令人困惑的是为什么金价没有创出新高？毕竟，金价在年初贝尔斯登危机时飙升突破了1000 美元/盎司。最近暴露出的信贷危机影响更深、范围更广，但是金价并没有如预期的那样飙升。在贝尔斯登危机最严重的时候，S&P500 跌了12%，然而其他的资产，比如商品期货价格仍然在上涨。S&P GSCI 指数该季度上涨了8%，原油价格涨到102 美元/桶。银行同业拆借市场上美元利率仍然和美联储的目标利率相差不大，表明总的来说，银行仍然愿意相互拆借。
（和讯财经原创）目前的金融危机和以前有根本的不同，大量的银行被政府接管或者被竞争者收购，成千上万的人失业，世界股市跌至近年来的低点。因为对全球陷入衰退的担忧到达顶峰，商品价格的下降更加明显，S&P GSCI 和原油价格三季度下跌了三分之一左右。同时，美元银行间拆借利率飙升至325 个基点，高于美联储的目标利率，导致对家庭、公司和金融中介机构的借贷几乎停滞。
（和讯财经原创）在别无选择时，黄金会被销售以应对保证金追缴，因此，金融危机使得作为“最后清偿资产”的黄金承压。商品头寸的解除对黄金的影响更为直接，因为黄金通常作为一揽子商品投资的一个部分被出售。
（和讯财经原创）这次危机和贝尔斯登危机的第二个主要区别是美元。在贝尔斯登危机期间，美元持续其长期贬值趋势，当季美元加权平均价格贬值了5%。但在第三季度初期，市场开始认为美联储为了应对美国的信贷危机将显著地放松货币政策。与此相反的是，欧洲货币当局则很不协调，强调通胀压力，并且维持利率不变，导致欧元和英镑兑美元双双下跌。美元第三季度加权平均价格反弹7%。由于美元与黄金的负相关性，当投资者结清空美元-多黄金的杠杆头寸后，美元的升值给金价造成很大下行压力。
（和讯财经原创）总的来说，在这次危机中金价没有创出新高反映了美元升值、商品头寸减仓、抛售黄金用于追加其他资产的保证金，以及投资者结清黄金多头-美元空头这几方面因素的共同作用。
（和讯财经原创）救市，救市，救市
（和讯财经原创）第三季度发生了有史以来最严重的金融危机之一。像房地美、房利美、美林、雷曼兄弟和华盛顿互助银行等大型金融机构接连宣布无法在目前的信贷市场上继续经营，要么被政府接管，要么被财务状况较好的其他金融机构收购。全球资本市场暴跌，信贷进一步紧缩。至第三季度末，MSCI（摩根斯坦利全球股票指数）跌至1182，与去年同期相比下跌了16%，同时美元的伦敦银行同业拆借利率增加127 个基点至4%，是美联储目标利率的两倍。
（和讯财经原创）图表9：各种资产的相对表现（08 年第三季度对第二季度的百分比）
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美国和欧洲政府接连公布了一系列的救市计划、资金注入和减息计划以防止金融市场进一步下滑。10 月4 日，美国国会通过了财政部提出的7000 亿美元救市计划（TARP）， 之后不久，全球主要央行联合降息，其中美联储、欧洲央行、英格兰银行、加拿大和瑞士央行同时降息50 个基点，中国则降息27 个基点。
（和讯财经原创）但是这些措施对阻止坏消息进一步扩散，刺激银行同业拆借市场没有太大效果。不久之后，欧洲公布了其银行业的一系列问题，其中最严重的要数曾经是世界第五大银行的苏格兰皇家银行，目前已被政府接管。MSCI 指数在10 月前两周狂泻了272 个点，同时美元LIBOR利率却进一步上升，升至4.8%。
（和讯财经原创）图10：3 个月美元LIBOR 和美联储目标利率
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由于投资者日益担心金融危机对实体经济的溢出效应，第三季度整体商品市场表现糟糕。经济增长放缓对那些周期性的和非必需的商品有明显的负面影响。由于占权重最大的能源价格暴跌，三大主要商品指数（S&P GSCI，DJ AIG 和路透CRB）同比下跌了25-27%。
（和讯财经原创）布伦特原油本季度下跌了30%，跌至97 美元/桶，且第四季度初仍然继续下跌。第三季度锡、铂金、铝、铂金、铜、银和镍均下跌了超过20%。黄金除了铅以外是表现最好的商品，仅下跌了5%。
（和讯财经原创）图11：布伦特原油价格（美元/桶）
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图12：各种商品的相对表现
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第三季度强化了我们常常提到的一个重要观点：原油价格和黄金价格之间没有稳定的相关性，有时他们波动一致，有时则相反。在过去20 年里，黄金和原油价格同向波动了12次，但是反向波动了8 次。
（和讯财经原创）图13：黄金和原油的年收益率
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由于全球各大央行减息，投资者纷纷将目光转向了传统的避险资产以便逃离混乱的信贷市场。第三季度表现最好资产的是政府债券，至三季度末，美国国债期货收涨2%，欧洲政府债券期货则收涨了4%。
（和讯财经原创）关键指标——一场全球性衰退？
（和讯财经原创）金融危机导致的信贷市场紧缩、股市崩盘、房屋赎回增加以及大量失业使得全球某些区域陷入衰退。目前的问题是这次衰退会持续多长时间、程度有多深、谁会损失最大，这些将会很大程度上取决于救市计划的影响程度，以及消费者和金融市场对进一步措施的反应。
（和讯财经原创）在金融危机发生之前，美国经济年增长率已降至2.8%，且根据经济领先指标，美国经济将进一步走弱。欧元区的经济甚至更糟，年增长率降至1.4%，英国也是如此。尽管如此，中国与许多新兴市场一样，经济继续保持快速平稳增长，08 年第二季度经济增长率为10%。
（和讯财经原创）通货膨胀在全球继续上升，但油价从140 美元/桶的高点回落使得大家产生了通胀即将见顶的预期。
（和讯财经原创）图14：布伦特原油价格
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原油价格的持续下跌或许是目前危机下唯一的好消息。IMF 的最新的世界经济展望（2008 年10 月）称：“由于金融市场正面临二十世纪三十年代以来最大的金融危机，世界经济正陷入萧条。预计2008 年全球经济增长将大幅下降，2009 年才可能稍有恢复”
（和讯财经原创）值得注意的是，IMF 将全球经济增长预测从去年的5.0%调降至今年的3.9%，且2009年将降至3.0%，这是自2002 年以来的最小涨幅。IMF 同时预计发达经济体“将于2008 年下半年或2009 年初进入衰退”。美国今年的增长率可能降至1.6%，2007 年为2.0%，明年将继续下调0.1%；欧元区今年的经济增长率可能只有去年的一半，为1.3%，而2009 年将会降至0.2%。预计英国经济明年将会大幅收缩，增长率只有0.1%。相比之下，虽然全球经济萧条，IMF 仍然预计亚洲新兴国家和中东这些主要的珠宝需求市场的经济将依然强劲。
（和讯财经原创）图15：GDP 增长预测
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黄金市场趋势1
（和讯财经原创）珠宝需求
（和讯财经原创）第二季度的黄金珠宝消费量相比于前一季度的超低水平略有回升，至504.5 吨，但仍然同比回落了21%。另外一方面看，以美元计价的黄金珠宝消费额同比上升了2%，达145 亿美元，创历史最高水平。
（和讯财经原创）抑制需求的主要因素是高金价，尽管金价已经相比第一季度的最高点有所回落，但是其价格还是很高，而且波动很大。在大多数国家，金价的高波动是黄金需求的最大障碍，在印度这个全球最大的黄金珠宝消费市场中，这一点最为显著。此外，日益蔓延的通胀也抑制了黄金需求。由于食品价格和和油价不断上升，消费者发现他们的个人可支配收入被大幅压缩了，这不仅打击了消费者信心，而且使得他们缩衣节食，相应的在珠宝方面的消费也减少了。
（和讯财经原创）据世界黄金协会孟买分部报告，印度进口的初步数据显示：第三季度印度的黄金需求有强劲复苏，普遍报道当地黄金零售商有黄金紧缺的现象。
（和讯财经原创）图16：黄金珠宝需求和黄金价格
（和讯财经原创）
黄金的工业需求
（和讯财经原创）第二季度黄金的工业需求相比年初略有下滑，至111.8 吨。
（和讯财经原创）与一季度相似，电子业的黄金需求降幅是最小的，同比只下降了4%。美国经济的快速下滑以及全球通胀使得全球经济前景黯淡，这也对市场消费者行为产生了极大的负面影响。
（和讯财经原创）消费者缩减了对非必需品的购买，使得非必需品行业需求下滑。在日本、美国、韩国和台湾，电子产业对黄金的需求下滑。中国和俄罗斯则例外，电子产业黄金需求分别上升了3%和6%，这也反映了中国汽车产业的成功，以及手机、笔记本电脑、MP3 需求的增长。
（和讯财经原创）另外，牙科产业对黄金的需求下降了13.6 吨，同比降幅为13.6%。装饰业和其他产业黄金需求同比下降21.9 吨，降幅9%。用于婚礼的传统金线需求也是影响黄金价格的一个因素。
（和讯财经原创）1 注意，这里的供需分析是基于2008 年第二季度的数据，是比较滞后的。最新的2008 年第三季度数据将于11 月中旬公布。
（和讯财经原创）图17：黄金的工业需求和牙科需求
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金矿生产
（和讯财经原创）二季度的金矿生产比去年同期下降了4%，降至590 吨。今年上半年的产量为1133 吨，比去年同期下降了6%。
（和讯财经原创）产量下降最多的是印尼，Batu Hijau 和Grasberg 金矿产量下降导致总产量下降了53%。
（和讯财经原创）其次是菲律宾和澳大利亚，产量均下降了14%。南非紧随其后，下降了13%，降至117 吨。
（和讯财经原创）去年中国的黄金产量已经超过原世界第一产金国南非，去年中国产金量达280 吨，南非只有270 吨。今年中国的黄金产量仍然超过了南非，上半年的产量达到134 吨，比上年同期增长了5%。上半年产量增加最快的是几内亚和墨西哥，产量分别增加了45%和22%，至13 吨和25 吨。
（和讯财经原创）今年上半年生产商继续解除原来的套保头寸，共解除了255 吨的套保头寸，现在套保头寸还剩余585 吨。解除套保量最大的两家公司是Anglogold Ashanti 和Barrick Gold，分别解除了120 吨和44 吨的头寸。
（和讯财经原创）图18：十大黄金生产商（08 年上半年年度百分比）
（和讯财经原创）
央行售金
（和讯财经原创）自1999 年第二次央行售金协议开始，这个售金年度（从07 年9 月27 日至08 年9 月26日）是售出的黄金最少的一年，世界黄金协会初步估计总销售量为357.2 吨，去年为475.8吨。
（和讯财经原创）其中，瑞士售金最多，今年共售出了137 吨，加上上个售金年度出售的113 吨，两年总共售出了250 吨黄金。但瑞士央行在08 年9 月29 日公布的一份声明中称没有进一步售金的计划。德国联合银行重申，除了售给财政部6.5 吨之外，将继续持有剩余的3400 吨的黄金。
（和讯财经原创）法国售金量排名第二，至今年八月底售出了106.8 吨黄金，欧洲央行则售出了72 吨。德国、荷兰和瑞典售金量更小。
（和讯财经原创）图19：已知的第四年的第二次售金协议国出售的黄金（吨）
（和讯财经原创）
关键数据
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