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与历史比较 我推荐研究1935-1945年

2016-12-16 06:55:35 黄金头条 

  全球央行货币政策效果减弱已成为共识,未来投资收益会越来越低也常被提及。但是这背后的真正的原因,却很少有人能说的清楚。如今,全球最大对冲基金桥水创始人达里奥用他的研究框架,系统性的阐述了他的理解。

  达里奥在文中提到,所有经济体的运行都有三大主要驱动力量,其中最重要的是跨度长达50-75年的长期债务周期。而正是因为这种周期出现频率太低,大多数人对此并无充分理解。

  达里奥认为,从历史上看,和当前阶段最为相似是1935-1945年。在这个阶段之前,美国于1929-1932年经历了股市以及经济崩溃,紧接着的QE推动股市及经济活动反弹,随后在1935年货币政策也陷入“推绳子”窘境,即货币政策对抑制通胀有效,但是却无法有效对抗通缩。

  他认为,随着货币政策效果日益减弱,货币政策与财政政策相互配合显得尤为重要。但是,目前全球政治碎片化严重,难以想象能够实现这种协调。

  他称,按照目前央行的购债速度,很快会达到自己设定的极限,他们很可能会放弃这种限制,从而继续对债务进行货币化。这就意味着,他们要开始购买风险更高的资产,从而推升这些资产的价格,但是未来收益会更低。

  他还表示,和债券以及现金相比,尽管存在着大量高风险高收益的资产,但它们的风险回报率会持续恶化,最终普通投资者有逃离金融资产并转向黄金等财富储藏工具的风险,尤其是在社会以及政治紧张加剧的背景下。

  在金融危机前,达里奥就认为世界债务负担过重,需要削减,并在此基础上赚的了丰厚利润。仅去年,他的Bridgewater Pure Alpha fund 为投资者赚了138亿美元,使得该基金自1975年成立以来的总收益达到358亿美元,超过历史上任何一支对冲基金,包括此前的纪录保持者,索罗斯的量子基金。

  索罗斯曾经出版过数本关于其理论的书,还曾资助机构来让主流经济学家认真对待替代性的观点。达里奥同样也在试图提高公众对经济运行的认识。达里奥有影响力的粉丝的数量不断增加,前美联储主席沃克尔就是其中之一,他称达里奥的经济模型 “并不非常符合正统理论,但让他对经济状况有了很好的理解。”

  与索罗斯将其理论归功于自己的老师波普尔不同,达里奥表示其理念完全是对自己交易员生涯的思考和经济史研究的产物。他很少读经济学理论,但对历史上的经济剧变(例如美国大萧条,战后的英国和魏玛共和国的恶性通胀)做过深入分析。他甚至自己模拟成那些时期的投资者, 他阅读当时每天的报纸,收集数据并实时“交易”。

  在1980年代早期,Dalio开始写下指导自己投资的规律。他随后会根据这些规律在预测实际情况时的准确度来修改这些规律。这一过程如今已被程序化,因此数十条类似的决策规律的组合被适用于桥水所投资的约100种资产。

  以下是达里奥文章全文译文:

  现在并非正常的商业周期,货币政策的效果未来将会更弱,投资收益将非常低。这些已经是广为接受的观点,但是至于为何这样,却并没有多少解释。我自己有一个简单的模型,用来了解经济机器是如何运行,它或许能提供一些帮助。这个模型包括三个部分。

  第一,所有经济体的运行都有三大主要驱动力量:1、生产力;2、短期债务周期,或者说商业周期,每5-10年一次;3、长期债务周期,跨度50-75年。

  大多数人对于长期债务周期并没有充分的了解,因为它出现的频率实在太低,但是这却是当前所发生的一切背后最重要的力量。

  第二,市场运行会趋于三大均衡:1、债务增速需要同用于偿债的收入增速保持一致;2、经济运行速度以及通胀水平,都无法长时间保持过高或者过低;3、股票的预期收益率应该高于债券,而债券收益也应该以适当的风险溢价高于现金。

  如果没有这些风险溢价,资本的传导机制就无法运行,经济运行也将戛然而止。

  在未来数年,资本市场的传导机制将会比过去更差,因为利率无法再度下调,其他投资的风险溢价已经很低。绝大多数人以前从未经历过这种情况,并不理解这将如何导致收益率处于低位、更多债务被货币化以及货币政策进入“推绳子”(译者注:pushing on a string,泛指货币政策效应的不对称性,货币政策对于抑制通胀效果明显,但是对于对抗通货紧缩却效果不彰)的窘境。

  第三,决策者有两大工具可以实现这些均衡:1、货币政策;2、财政政策。

  随着货币政策的效果日益减弱,这二者协调使用就更加重要。但是,目前全球各地政治的碎片化,要想实现这种有效的协调真的难以想象。

  尽管类似这样的情况,在我们的有生之年并未出现过,但是在历史上却已经出现多次。在这种时期,央行需要将债务货币化,就像他们已经在做的这样,情况变得愈发危险。

  对于未来,这个模型会告诉我们什么?总体来看,生产力增速缓慢,商业周期接近中间点,长期债务周期接近“推绳子”阶段的终点。在货币政策变得无效之前,对于长期债务周期的应对空间只有这么多,而大多数国家目前正接近这个临界点,日本最近,欧洲一步之遥,美国处于欧洲的一到两步之后,中国又在美国的数步之后。

  对于大多数经济体而言,周期的影响正接近均衡,债务增长率能够掌控。2007年,当时我的模型显示我们处于泡沫之中、债务危机就在前方。和那时相比,现在我并不认为很近的将来会突然爆发危机。相反,我认为现在是较长期、逐渐加剧的融资紧缩的开始。这将会导致收入增长以及投资收益处于低位,难以覆盖大规模债务偿还、养老金以及医保负债。而货币政策和财政政策对于解决问题也不会起到太大作用。

  随着时间推移,资金如何在不同资产类别之间流转,会变得更有意思。按照目前央行的购债速度,很快会达到自己设定的极限,他们很可能会放弃这种限制,从而继续对债务进行货币化。这就意味着,他们要开始购买风险更高的资产,从而推升这些资产的价格,但是未来收益则会更低。

  债市风险现在已经很高,未来还将加剧。现在的市场如此明显的高估,也如此的接近其明确设定的极限,对于这种情况投资者并没有多少人曾经经历过。央行试图向债市注入更多资金,而储户则决定将这些钱放在别处,这会让债市成为很差的资产。

  现在,尽管和债券以及现金相比,存在大量风险更高、价值看似更高的资产,但是和他们承载的风险相比,这些资产也并不便宜。它们都有较低的回报以及典型的波动率,而随着人们的买入,它们的风险回报率则将恶化。这又将导致日益增长的这种风险:储户将会逃离金融资产,转向黄金以及其他类似的非货币财富储藏工具,特别是随着社会以及政治紧张加剧。

  对于那些有兴趣研究类似阶段的人,我建议可以看看1935-1945年。

  在这个阶段之前,1929-1932年经历了股市以及经济崩溃,随后大规模QE推动股价以及经济活动反弹,并在1935年也导致了“推绳子”。这是全球基本面和当前基本相似的最近的一个时期。

 
(责任编辑:李兴旺 HF015)
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